2023年以来，中证金融下调证券公司保证金比例，并将转融券费率差统一降至0.6%，政策支持下转融券规模有望增长。本文从实证的角度进行分析，除了考察对区间相对收益的影响以外，还考虑对相对最大跌幅、相对最大涨幅以及波动率的影响，结果显示转融券出借对个股相对表现整体无方向性影响，可降低极端表现的概率。具体而言，股票转融券出借对于区间相对收益、相对最大跌幅、相对最大涨幅和波动率无明显方向性影响，并且，中短期（14天、28天）转融券出借令区间相对收益、相对最大跌幅和相对最大涨幅的集中度提升，短期（14天）转融券出借令个股发生极端波动的概率更低。

▍两融市场：政策支持，规模有望增长。

1）2023年4月10日，中证金融下调证券公司保证金比例。2023年2月17日，中证金融将转融券费率差统一降至0.6%；

(资料图)

2）2023年以来截至5月31日，日均融资余额为1.50万亿元，日均融券余额为946亿元，日均转融券余额1305亿元，相对2022年末分别变化5.15%、-1.43%和7.19%。

▍研究方法：剔除行业和市值对基础变量的影响。

1）转融券余额具有期限信息，可以分析不同期限的转融券变化对未来一段时间股价的影响。我们确定分析期限为出借14天、28天和182天，分析对象的自变量是转融券出借规模，因变量是收益率、最大涨跌幅、波动率等股价的走势特征；

2）转融券规模的指标采用转融券融出数量与近10日的日均成交量的比值。对于收益率，通过行业和市值分组，并计算与小组收益中位数的超额收益来剔除行业和市值的影响，对于最大跌幅、最大涨幅和波动率，也参考如上处理方式，以得到相对最大跌幅、相对最大涨幅和波动率的相对差异。

▍转融券出借的影响：对个股相对表现整体无方向性影响，可降低极端表现的概率。

1）区间超额收益方面，任何期限的转融券出借对个股超额收益的方向性影响均呈现中性，对于14天和28天转融券出借来说，转融券交易占比越高则超额收益分布更集中。14天转融券出借G1组到G5组10%和90%分位数超额收益的差值分别为16.3%、15.6%、15.3%、15.3%和14.8%；

2）相对最大跌幅方面，任何期限的转融券出借对相对最大跌幅的方向性影响均呈现中性，对于中短期（14天、28天）转融券出借来说，转融券出借占比越大，相对最大跌幅分布的集中性越高，即发生极端风险的概率越低。14天转融券出借G1组到G5组10%和90%分位数相对最大跌幅的差值分别为8.5%、7.9%、7.8%、7.8%和7.7%；

3）相对最大涨幅方面，任何期限的转融券出借对个股相对最大涨幅的方向性影响均呈现中性，对于中短期（14天、28天）转融券出借来说，转融券出借占比越大，相对最大涨幅分布的集中性越高，即发生极端风险的概率越低。14天转融券出借G1组到G5组10%和90%分位数相对最大涨幅的差值分别为11.1%、10.5%、10.4%、10.5%和10.4%；

4）波动率相对差异方面，任何期限的转融券出借对个股波动率相对差异的方向性影响均呈现中性，对于14天转融券出借来说，转融券出借占比越大，波动率相对差异的分布的集中性越高，即发生极端波动的概率越低。

▍风险因素：

两融政策超预期变动；融券交易规则超预期变动。